• Tempfli Ákos

Kötvénypiac, mint lehetséges útmutató a kiszámíthatatlanságban?

Frissítve: 2 nappal ezelőtt

A globális pénzügyi- és tőkepiacok árgus szemekkel figyelik és várják az Amerikai Egyesült Államok jegybankjának, azaz a Federal Reserve-nek a következő kamatdöntő gyűlését, ahol a várakozásnak megfelelően tovább fogják emelni a jelenlegi 2,25-2,5%-os sávban levő jegybanki alapkamatot. Mindez elsősorban a részvénypiacot tartja sokkban, hiszen a magasabb kamatlábak költségesebbé teszik a vállalati finanszírozást, ezáltal pedig ceteris paribus csökken a vállalatok értékeltsége. Így nem csoda, hogy az elmúlt két hétben felerősödtek a hangok, miszerint a FED továbbra is prioritásként kezeli az infláció elleni harcot és határozottan kitart a hawkish (restriktív) monetáris politikája mellett, ami eddig közel 10%-os korrekciót eredményezett a három legfontosabb amerikai tőzsdeindexen, a DJI30, S&P500 és NASDAQ Composite indexeken.


Forrás: unsplash.com


Hogyan tovább, FED?


Részletesen megvizsgálva a jelenlegi körülményeket, egy, a vártnál tisztább kép terül elénk. Először viszont vegyük sorba, hogy mi az, ami igazán befolyásolja a FED döntését a jelenlegi szituációban.


Az elsődleges, és mindenkoron egyik legfontosabb befolyásoló tényező természetesen az inflációs jelentés, amely havonta ad útmutatást a FED-nek, hogy milyen úton lenne érdemes folytatnia politikáját. Eddig az amerikai infláció 2022 júniusában csúcsosodott 9,1%-on, majd ezt követően csökkent 8,5%-ra júliusban, elsősorban a visszahúzódó energiaáraknak köszönhetően. Ugyanakkor a FED kiemelte, hogy ezentúl a maginfláció értékeire is kiemelten fog figyelni, amely már március óta csökkenő tendenciát mutat, viszont félő, hogy az infláció tovább gyűrűző hatása miatt a maginfláció újra növekedni fog. Következtetésként elmondható, hogy ameddig a FED nem lát egy hosszútávú tendenciát kialakulni a CPI csökkenésében, addig további kamatemelésekre számíthatunk, hiszen 8% körüli infláció is jócskán elmarad az áhított 2%-os szinttől. Amennyiben a következő inflációs adat, amelyet szeptember 13-án közölnek, a várakozások közelében, vagy esetleg annál magasabb értéken lesz, akkor semmilyen fordulat nem várható a FED politikájában. A Bloomberg Terminál adatai alapján a medián elemzői konszenzus 8,3%-os inflációval kalkulál augusztusra.


A következő fontos aspektus a FED döntéshozatalakor a munkanélküliségi ráta és a GDP megvizsgálása, mely mérőszámok a legtöbb esetben ellentétes irányban mozognak, viszont egy teljesen új, koronavírus utáni gazdaságban ez is felülíródni látszik. Gazdasági értelemben az USA recesszióba került, hiszen egymást követő két negyedévben is csökkent az ország bruttó hazai terméke. 2022 első negyedévében 1,6%-ot, míg a második negyedévben 0,6%-ot csökkent az USA GDP-je. Fontos ugyanakkor hozzátenni, hogy a 2022 Q3-as várakozások viszont már 1,4%-os GDP növekedést prognosztizálnak. A közgazdaságtan egyik fontos megállapítása, hogy a gazdasági válság a munkanélküliség növekedésével jár. Ha csupán rövid időre és egyedi körülmények között is, de ez az USA-ban megdőlni látszik, hiszen egészen szeptember elejéig, amikor megjelent a friss, augusztusi munkanélküliségi mutató, a munkaerőpiac kifejezetten feszes volt, és alacsonyabb szinten, 3,5%-on volt a munkanélküliség, mint a covid előtti periódusban. Ez okozza a további fejfájást és nehézséget a FED-nek, hiszen ameddig a munkaerőpiac ennyire erős és nagy a kereslet a munkaerő iránt, addig a kamatemeléseknek kisebb hatása van az infláció csökkentésére. Ugyanakkor a gyenge gazdasági teljesítmény tovább fokozhatja a gazdasági hanyatlást, amelynek lejátszódása hiába szükséges és természetes egy túlfűtött gazdaságban, mértéke és hatása már nem elhanyagolható, és ezzel a FED-nek is számolnia kell.


Bármennyire is gyorsan változó és kiszámíthatatlan a FED döntése a fent említett tényezők dinamikája miatt, az utóbbi időben a FED és főképp az elnöke, Jerome Powell igyekezett átláthatóan kommunikálni és felkészíteni a piacokat a következő lépésekre. Így tett legutóbb is az augusztus végi Jackson Hole-i beszédében, ahol kiemelte, hogy a FED elkötelezett az infláció elleni harcban, és ezt tekinti jelenleg legfőbb prioritásának, így nem ijed meg tovább emelni a jegybanki alapkamatot, amely valóban nehézséget fog okozni az amerikai háztartások és vállalatok egy részének. Így tehát további kamatemelésekre kell felkészülnie a befektetőknek, amely komoly hatással lehet majd a tőzsdékre.


Részvény- és kötvénypiac kapcsolata


Ezek után viszont kérdezhetik az olvasók, hogy mi értelme volt mindezt felvázolni? A válasz nagyon egyszerű: mivel a pénzügyi piacok erős összefüggésben vannak, ezért létezik egy csodafegyver, amely képes a FED által előidézett sokkok volumenét és mértékét előrevetíteni a részvénypiacra. Ez pedig nem más, mint a kötvénypiac.


Mivel a kötvény ára és a kamatlábak között fordított viszony van, ezért egy növekvő kamatkörnyezet csökkenő kötvényárakat eredményez, mindez pedig egy illikvid kötvénypiachoz vezet. Az illikvid kötvénypiacot a monetáris és makrogazdasági sokkok okozzák. Ruslan Y. Goyenko és Andrey D. Ukhov 2009-ben megjelent írása szerint ezek a sokkok először a kötvénypiacon csapódnak le, majd ezt követően a piacok közötti dinamikáknak köszönhetően, a kötvénypiaci hatások késleltetve megjelennek, átterelődnek a részvénypiacra is. Azaz a kötvénypiac gyengesége előre tudja jelezni a részvénypiacok gyengeségét, csökkenését is. Ezért elméleti síkon, amíg nem látjuk a kötvényhozamokat újra csökkenő tendenciában, és ez nem vált ki trendváltást a kötvénypiacon, addig további esés és stagnálás várható a részvénypiacokon is.


Mit is mondhat számunkra a kötvénypiac?


Nézzük meg hát mindezt gyakorlatban is, ahogy az elmúlt időszakban történt. A kötvénypiacot leginkább befolyásoló tényező a monetáris politikai döntések, a FED döntései, ezek tekinthetők most a legfőbb sokkoknak. Nem véletlen, hogy mióta tavaly szeptembertől aggasztóan kezdett nőni az infláció, és ez kamatemelésre késztette a FED-et, az amerikai kötvénypiac beszakadt, amely a legnagyobb összeomlást hozta az elmúlt fél évszázadból. Az ISHARES Core US Bond Index közel 17%-ot esett a 2020 augusztusában elért csúcsához képest, míg a Bloomberg Global Aggregate Total Return Index több mint 20%-ot esett a 2021 eleji csúcsához képest, ezzel pedig kezdetét vette egy generációk óta nem látott medve piac a kötvénypiacon.


A képen ISHARES Core US Bond Index árjegyzése látható az elmúlt évből, több mint 15%-os eséssel, ami kifejezetten sok egy kötvény ETF esetében. Forrás: Bloomberg Terminál


A képen a Bloomberg Global Aggregate Total Return Index látható, amint egy több mint 20 éves bikapiac végéhez értünk, azáltal, hogy betört az index a 2016-os árjegyzés alá. Forrás: Bloomberg

Ha a továbbiakban az amerikai hozamgörbére tekintünk, akkor látható, hogy már invertálódott, hiszen az 1 éves, sőt még a 6 hónapos hozamok is nagyobbak a 10 éves hozamnál. Az USA kettő-, öt- és tízéves kincstárjegyei mind a 2007-2009-es periódus utáni rekordmagas hozamokkal rendelkeznek. Az 1 éves lejáratú kincstárjegy 3,5%-os hozamot mutat jelenleg, amely szerint jövő ilyenkorra is még 3,5% körül lenne a jegybanki alapkamat az USA-ban.


A képen az Egyesült Államok hozamgörbéje látható, egy inverz hozamgörbe, ahol a 6 hónapos lejáratú kincstárjegyek is magasabb hozammal rendelkeznek, mint a 10 éves kincstárjegyek. Forrás: Bloomberg Terminál, US Hozamgörbe

Mindezen magas hozamok jól tükröződnek a CME FedWatch Tool oldalán is, ahol a jegybanki alapkamat várakozások tekinthetőek meg. Ezek alapján, a gazdaság közel 86%-a 3,75%-4,25% között látja a jegybanki alapkamatot 2023 március közepére. Ezt a sávot már szinte teljes mértékben be is árazta a kötvénypiac, ugyanis a 6 hónapos amerikai kincstárjegy hozama közel 3,45%. Ehhez képest, a részvénypiacok ugyan megközelítették a június közepén elért minimumukat, viszont ahhoz képest a kötvénypiac már nagyobb kamatemeléseket is beárazott.


A képen az amerikai gazdaság mintáját képző megkérdezettek jegybanki alapkamat várakozásai láthatóak 2023 márciusára. Forrás: CME FedWatch Tool


A képen látható, hogyan változott a jegybanki alapkamat várakozások az elmúlt hónapban. Míg augusztus elején 3,5%-3,75%-os sávban látták 2023 márciusára a jegybanki alapkamatot a gazdaság szereplői, ez egy hónappal később már magasan, közel 60%-os valószínűséggel a 3,75%-4%-os sávban látták. Forrás: CME FedWatch Tool


Következtetés


Következtetésként elmondhatjuk, hogy a jelenlegi gazdasági körülmények sokak számára ismeretlenek, nehezen értelmezhetőek és sok meglepetést tartalmaznak. Épp emiatt is fontos tehát észrevenni, hogy a kötvénypiac nagyon is szoros összefüggésben van a részvénypiaccal és prediktív erejével rálátást biztosíthat a befektetőknek, hogy milyen volumenű és irányú mozgások következhetnek be a részvénypiacokon. Legközelebb szeptember 20-21-én gyűlésezik, és dönt majd a jegybanki alapkamatról a FED vezetőség, ahol várhatóan 50 vagy 75 bázispontos emelést fog bejelenti majd Jerome Powell a gyűlést követő sajtótájékoztatón. Addig is tehát mindenkinek ajánlott a kötvénypiac mozgásait és jeleit árgus szemmel követni.


Tempfli Ákos


A jelen cikkben leírt információk, elemzések a szerző magánvéleményét tükrözik, ezért a cikkben leírtak nem valósítanak meg a 2007. évi CXXXVIII. törvény (a továbbiakban: Bszt.) 4. § (2). bek 8. pontja szerinti befektetési elemzést és a 9. pont szerinti befektetési tanácsadást.