• Macher Dávid

Osztalék vagy részvényvisszavásárlás?

Részvénybefektetés alkalmával kétféle módon tudunk hozamot elérni. Az egyik az árfolyam növekedése, a másik pedig az osztalék, amelyet a vállalatok a megtermelt cash-flowból fizetnek ki a tulajdonosoknak. Az utóbbi időben egyre kevesebb vállalat él az osztalékfizetés lehetőségével és amennyiben fizetnek is, azt a részvényár egyre kisebb arányában teszik. De vajon mi ennek az oka és mi állhat alternatívaként az osztalékfizetéssel szemben?

Borítókép: Alexander Mils fotója a Pexels oldaláról


Tulajdonosok kompenzációjának módjai


Először is vizsgáljuk meg, hogy a vállalatok milyen formában tudják megosztani a termelt cash-flowt a befektetőkkel. Egyik lehetőség erre az osztalékfizetés, amelynek a leggyakoribb módja a rendszeres időközönként történő osztalékfizetés, amely általában negyedévente vagy félévente kerül kifizetésre a tulajdonosok számára. Az osztalék mértéke lehet fixált egy hosszabb időtávon, vagy lehet akár a vállalat által megtermelt cash-flowhoz igazítva. Itt egyből felmerülhet a kérdés, hogy mi a helyzet a növekedési cégekkel, ahol általában negatív a cash-flow. Ők többnyire nem is fizetnek osztalékot, hiszen a legtöbb esetben ez csak a vállalatok érett vagy késői szakaszában következik be, ahol folyamatosan csökken a növekedés. Többnyire az osztalék fizetése akkor racionális egy vállalat számára, amennyiben a megtermelt profitot nem tudja elég magas megtérüléssel visszaforgatni a vállalatba, és esetleg ez a várható hozam még alacsonyabb is mint a vállalat saját tőke költsége vagy a marginális adósságának költsége.


A jelenlegi tőkeszerkezet fenntartására is alkalmas lehet az osztalékfizetésre, ugyanis amennyiben pozitív eredménnyel zár egy vállalat, az eszközei megnőnek, ezzel eltolódhat a tőkeszerkezete a menedzsment által optimálisnak vélt szinttől. Ebben az esetben hitel bevonásával, - ezzel a mérlegfőösszeg növelésével - vagy az eredmény kifizetésével tudja a kívánt kockázati tartományban tartani a menedzsment a tőkeszerkezetet.


Az osztalékfizetés mellett/helyett sok vállalat alkalmazza a részvényei visszavásárlását, mint értékteremtési eszközt a tulajdonosok számára. Ebben az esetben a vállalat visszavásárolja részvényei egy részét ezzel csökkentve a részvényállományt. Ez azt fogja eredményezni, hogy egy darab részvény magasabb részesedést fog jelenteni a vállalatból. Ez a részvény árfolyamának emelkedését indukálja, hiszen a vállalat értéke kevesebb részvényen osztozik. A visszavásárlásnak sokszor stratégiai, illetve tőkeszerkezet optimalizálási indokai vannak és nem feltétlenül a részvényesek rövidtávú „kifizetését” célozza.


Osztalékfizetés és visszavásárlás különbségei

Különböző befektetők és vállalatok is sokszor előnyben részesítik az egyik kifizetési formát a másikhoz képest. Az osztalékfizetés esetében a befektető biztos pénzhez jut, ami csökkenti a részvény árfolyamát, és a befektető maga döntheti el, hogy ugyanebbe a vállalatba szeretné az osztalékot visszaforgatni, vagy esetleg diverzifikálni szeretné a portfólióját. A menedzsment jelzésre is használhatja az osztalékot, hiszen egy növekvő osztalék a menedzsment pozitív jövőképébe vetett hitéről tesz tanúbizonyságot, illetve biztosítja a befektetőket arról, hogy a vállalat megosztja a profitot a befektetőkkel, ami csökkenti a menedzsment számára rendelkezésre álló pénzt, ezzel is csökkentve a visszaélési lehetőségek számát.


Az elmúlt évtizedekben a részvények visszavásárlásának volumene megelőzte az osztalékot az S&P500 tagjainak körében. Amellett, hogy a részvényvisszavásárlások koncentrálják a tulajdonrészt, és ezáltal növelik a vállalat értékét. A befektetők figyelmét is felkelthetik azok a vállalatok, akik élnek ezzel a lehetőségével, hiszen a főbb mutatószámaikat is javítják ezáltal.



Amennyiben hitel nélkül történik a visszavásárlás úgy az EPS (Earnings per share), ROE (Return on equity) mutatók mind növekedni fognak. Egy olcsó külső forrásból finanszírozott visszavásárlás is javíthatja a pénzügyi mutatókat, különösen, ha a részvényt nyomott árfolyamon kereskedik. Amennyiben például a részvény árfolyama alacsonyabb, mint az egy részvényre jutó könyv szerinti érték (Book value per share), úgy egy részvényvisszavásárlás kedvezően hat erre a mutatóra.


Változás az osztalék mértékében


Megfigyelhető összességében a piacokon, különösen az amerikai S&P500 index tagjai közt, hogy egyre kevesebb vállalat fizet osztalékot ma, mint évtizedekkel ezelőtt, és kisebb mértékben az árfolyamukhoz képest.


Az S&P 500 tőzsdei index tagjainak a részvényvisszavásárlási és osztalékfizetési tendenciái 1998-tól 2021-ig, Forrás: www.yardeni.com


Az 1871 és 1960 közötti 90 év során az S&P 500 éves osztalékhozama soha nem esett 3% alá. Valójában az éves osztalékhozam 5% felett alakult ezen időszak felében. Az S&P 500 osztalékhozamának éles változása az 1990-es évek elejére és közepén változott meg jelentősen. Például az átlagos osztalékhozam 1970 és 1990 között már csak 4% volt. 1991 és 2007 között pedig ez tovább csökkent 1,90%-ra. A 2008-as nagy recesszió közepén 3% felé emelkedett az osztalékhozam, viszont 2009 és 2019 között már 2% alatt volt ez az érték. Az utóbbi években ez tovább süllyedt és 2020 Q4-ben mindössze 1,27%-ot fizettek az S&P500 vállalatai átlagosan.


Két jelentős változás is hozzájárult az osztalékhozamok összeomlásához. Az első az volt, hogy Alan Greenspan lett 1987-ben a Federal Reserve elnöke. Greenspan több esetben is a piaci esésekre a kamatok megvágásával reagált, ami csökkentette mind a részvények kockázati prémiumát mind a kötvénypiacon elérhető hozamokat, így olcsó pénzzel elárasztva az eszközpiacokat. Ezáltal a részvénypiaci értékelések és árfolyamok sokkal gyorsabban kezdtek emelkedni, mint az osztalékok. A Greenspan érát követően Ben Bernanke is a kamatok megvágásával reagált a 2007-2009-es válság idején, illetve a különböző eszközvásárlási programok is az árfolyamok további emelkedését segítették elő.

Mindamellett, hogy az osztalékfizetési arány csökkent az utóbbi évtizedekben, maga az osztalék kifizetések növekedtek nominális értelemben, viszont a részvényárfolyamok magasabbak lettek, így az osztalékok nem tudtak lépést tartani az árfolyamokkal, ezért a részvényárfolyamokhoz viszonyított arányuk csökkent.


Növekvő trend a részvényvisszavásárlásokban


A Covid járvány idején is rengeteg vállalat jelentett be részvényvisszavásárlási programot, ami jó lehetőséget kínált a nyomott árfolyamon történő visszavásárlásra. 2022-ben sem volt ez másképp: a piacok többnyire alul teljesítettek és negatívan zárták az első negyedévet az árfolyamok tekintetében. A Goldman Sachs adatai szerint idén az első negyedévben rekord összegű, 319 milliárd dollár értékű részvény-visszavásárlásra került sor, - a 2021-es 267 milliárdhoz képest - miközben egyre több vállalat alkalmaz "gyorsított" visszavásárlást a nyomottnak tartott árfolyamokat kihasználva. Még a közelmúltban tőzsdére bejegyzett társaságok egy része is - amelyek hagyományosan a növekedés ösztönzésére költenek pénzt, - csatlakozott a trendhez, miután részvényárfolyamaik meredek esése vonzóbbá tette a visszavásárlásokat.


Az S&P500 tőzsdei index tagjainak részvényvisszavásárlási és osztalékfizetési volumene negyedévenként 1998-tól 2021-ig, Forrás: www.spglobal.com


Várható jövőbeli trendek


A kamatok emelkedésével, amelyet a FED már 2022 márciusában elkezdett, illetve a kötvényvásárlások kivezetésével (”tapering”) növekvő nyomás következhet a tőkepiacokon az árfolyamok növekedésére. Ez teret engedhet még több vállalati visszavásárlásra, ugyanakkor a csökkenő árfolyamok az osztalékhozamot is növelik. Várhatóan tovább fog folytatódni a hosszútávú trend, az osztalékhozamok csökkenése. A növekvő technológiai szektor, új vállalatok megjelenése és a növekvő trend a vállalati visszavásárlásokban ebbe az irányba mutatnak.


Macher Dávid


A jelen cikkben leírt információk, elemzések a szerző magánvéleményét tükrözik, ezért a cikkben leírtak nem valósítanak meg a 2007. évi CXXXVIII. törvény (a továbbiakban: Bszt.) 4. § (2). bek 8. pontja szerinti befektetési elemzést és a 9. pont szerinti befektetési tanácsadást.