top of page
  • Egyed Balázs

Tőzsdei kivezetés és privatizáció közérthetően!


Aki ebben az évben, de különösen az előző 1-2 hónapban járt gazdasági híroldalakon már jó eséllyel értesült róla, hogy Elon Musk és befektetőtársai megvásárolták, majd kivezették a New York-i tőzsdéről a Twitter amerikai közösségi média céget. Ez a vállalatfelvásárlás kapta az elmúlt években a legnagyobb sajtófigyelmet, és ennek nem csak az amerikai mércével is hatalmas - 44 milliárd dolláros - tranzakciós ár, vagy Elon Musk egyszerre népszerű és megosztó személye az oka. Számos sajtóorgánum követte figyelemmel, és tudósított rendszeresen a cég felvásárlásáról, Musk lehetséges visszalépéséről és a felvásárlás utáni drasztikus leépítésekről, de a tranzakció remek apropót ad egy más jellegű, a tapasztaltabb befektetők számára is sokszor ismeretlen tőzsdei szituáció bemutatására. Ez a cikk a tőzsdei cégek privatizációját és a tőzsdéről való kivezetést szeretné közérthetően bemutatni.


Privatizáció és tőzsdei kivezetés


Magyarországon a privatizációról szinte mindenkinek az állami vagyon (jelen esetben cégek) magánkézbe kerülése jut eszébe, pedig a fogalomnak nem csak ez az egy jelentéstartalma van. Angol nyelvterületen privatizációnak nevezik azokat a tranzakciókat is, ahol tőzsdén jegyzett cégeket egyes nagybefektetők (magánszemélyek, csoportok, vagy vállalatok) megvásárolnak, és a tőzsdéről való kivezetésükkel privát cégekké alakítanak. Ez a tőzsdén jegyzett vállalatok tulajdonosi struktúrája miatt egy érdekes kérdés, hiszen jellemzően nagy számban képviseli magát a kisbefektető réteg, akik egyenként viszont relatív kevés részvénnyel rendelkeznek.


De miért lehet érdekében a tulajdonosoknak egy céget kivezetni a tőzsdéről? Nem megy ez szembe a cégek „életciklusával”?


Ha Amerikában megkérdezzük egy dinamikusan növekvő startup alapítóját, hogy mi a legnagyobb mérföldkő, amit ki tud jelölni a vállalkozás életében, jó eséllyel azt a választ kapjuk, hogy a cég egy sikeres IPO-t (Initial Public Offering – tőzsdei bevezetés) tudhasson maga mögött. A cégek nagyon jellemző „életciklusa” nyugati országokban, hogy kisebb privát vállalkozásként indulnak, majd saját erőből, magánbefektetők, vagy intézmények segítségével elérnek egy kritikus méretet, ez után pedig az alapítók tőzsdére viszik a céget. A tőzsdei jegyzés hatalmas eredmény egy vállalat életében, és többek között megkönnyíti a finanszírozást, vonzó, részvény alapú juttatásokat tesz lehetővé a munkavállalók részére és komoly marketing erővel bír a cég számára. Ennek kapcsán felmerülhet a kérdés, hogy ha egy vállalat már a tőzsdén van, akkor kinek az érdeke, hogy kikerüljön onnan, és egyáltalán hogyan lehetséges ez?


A tőzsdéről való kivezetés történhet szándékosan a vállalat részéről, illetve akkor is, ha a vállalat nem tudja teljesíteni az adott tőzsde által szabott jegyzési feltételeket. Utóbbinak legkézenfekvőbb példája, ha az adott vállalat csődbe megy, de sok tőzsdén van egy minimum meghatározott érték, amit a vállalat részvényeinek el kell érniük ahhoz, hogy az adott tőzsdén kereskedhetőek maradhassanak. A New York-i tőzsdén például, ha egy vállalat részvényei 30 egybefüggő napig 1 dollár alatti árfolyamon kereskednek, azt a vállalatot a tőzsdéről kivezetik. Amennyiben a vállalat nem ment csődbe, úgy az addigi tulajdonosok továbbra is ugyan úgy tulajdonosai maradnak a vállalatnak, viszont a részvények likviditása (milyen könnyen lehet reális áron vevőt találni a részvényre) jelentősen csökken, mivel a kereskedésükre szolgáló platform (a tőzsde) nélkül sokkal nehezebb értékesíteni egy vállalatban lévő tulajdonrészüket. Ha egy vállalat részvényeinek túlnyomó többségét (általában 100 százalékát) egy befektető, vagy befektetői csoport veszi meg, számukra már nem nyújt akkora előnyt a tőzsdei jegyzés, mivel általában rövid távon nem terveznek kereskedni a részesedésükkel. Ilyenkor lehet reális opció a vállalat által kezdeményezett, tőzsdéről történő kivezetés.


Felvásárlások a gyakorlatban


Jelentősebb vállalatok teljes felvásárlása, és tőzsdéről való kivezetése viszonylag gyakori esemény. 1-2 évente mindig történnek hasonló ügyletek, az elmúlt 20 év érdekesebb tranzakciói között volt a H.J. Heinz (főleg a ketchupjairól lehet Magyarországon ismerős), illetve a Dell Computer 2013-as felvásárlása, a Burger King 2010-es kivezetése a tőzsdéről, vagy a Hilton szállodalánc 2007-es magánkézbe kerülése.


Ilyen tőzsdei kivezetések mögött sokszor a vásárló félnek az a motivációja, hogy a cégben jelentős strukturális változtatásokat végrehajtva pár év múlva jobb állapotban vezesse vissza azt a tőzsdére. Ez történt a Burger King és a Hilton esetében is. Az előző 2 évben jelentős emelkedő tendencia figyelhető meg a magántőke által finanszírozott tőzsdei kivezetések számában. Ennek fő oka, hogy 2021 vége óta jelentősen csökkennek a részvényárak, így sok céget az előző évekhez képest most lényegesen olcsóbban tudtak a tőzsdéről kivezetni.



A képen a magántőke-szektor által kezdeményezett tőzsdei kivezetések elmúlt években jelentősen megugró száma látható. Forrás: Reuters


Hogyan történik egy tőzsdei vállalat megvásárlása?


Mivel minden tőzsdei felvásárlás egy egyedi tárgyalási folyamat eredménye, és egyedi feltételek vonatkoznak rá, nem lehet egy egységes folyamatleírást adni arra, hogy hogyan néz ki egy vállalat felvásárlása, de a fontosabb fogalmakat és jelentős szakaszokat a Twitter példáján keresztül mutatjuk be.

Általában a zajló felvásárlási folyamat akkor válik publikussá, amikor a potenciális vevő egy felvásárlási ajánlatot tesz a felvásárolni kívánt cég igazgatótanácsának. Egy tőzsdei vállalat értékét a piaci kapitalizációja adja, amit úgy kapunk meg, hogy az aktuális részvényárat megszorozzuk az összes részvény darabszámával. Ez viszont nem jelenti azt, hogy annyiért meg is vehetjük a vállalatot, mivel a részvények tulajdonosai szerint az adott részvény a jövőben többet fog érni a jelenlegi áránál, így nem szívesen adják oda a pillanatnyi piaci áron. Ez abból fakad, hogy ha szerintük pont a piaci árát érné a részvényük, akkor valószínűleg épp eladnák azt a tőzsdén. Emiatt az ilyen felvásárlási ajánlatoknál a vevőnek a piaci ár feletti jelentős prémiumot kell ajánlania a részvényekre, hogy azok tulajdonosainak vonzó legyen az ajánlat. A Twitter esetében Elon Musk 44 milliárd dollárt ajánlott az összes részvényért, ami részvényenként 54,20 dollárt jelent. Ez az ajánlat jelentős, 18 százalékos prémiumot jelentett a részvények pillanatnyi piaci árához képest.


Az ajánlatot első körben az igazgatótanácsnak kell elfogadnia, aminek tagjait a részvényesek választják. A testület fő feladata a legjelentősebb stratégiai kérdésekben döntéseket hozni a vállalat nevében, a részvényeseket képviselve. Egy felvásárlási ajánlat elfogadása is az aktuális igazgatótanács hatáskörébe esik, és mivel a részvényesi érdekeket kell képviselniük, ha az ajánlat jelentős prémiumot tartalmaz az aktuális részvényárhoz képest, akkor általában azt elfogadják. Miután az igazgatótanács elfogadta az ajánlatot, a vevő egy tender ajánlatot hirdet a részvények felvásárlására az adott áron. Ha a részvényesek többsége eladja részvényeit a tenderben benyújtott áron a vevőnek, abban az esetben a többi részvényesnek is kötelező velük tartania, amennyiben nincsenek bonyolító jogi körülmények. Ez a Twitter esetében azt jelenti, hogy mivel a részvényesek többsége az ajánlatot elfogadta, így például egy kisbefektető nem dönthetett úgy, hogy Elon Musk mellett kisebbségi tulajdonos szeretne maradni a cégben, neki is el kell adnia részvényeit a meghatározott áron. Általánosan elmondható, hogy ha az igazgatótanács elfogadja az ajánlatot, az üzlet jó eséllyel létre is jön. Ennek oka pedig az, hogy az igazgatótanács tagjai jellemzően a jelentős részesedést birtokló részvényesek közül kerülnek ki, így a nagyobb tulajdonosok várhatóan a tenderhez is csatlakoznak majd.


Részvényár a megegyezés után


Amennyiben egy vállalat igazgatótanácsa elfogadja az ajánlatot, úgy bejelentik a felvásárlás hivatalos napját és a felvásárlási árat. Ilyenkor a részvény pillanatnyi ára elkezd közelíteni a felvásárlási árhoz, de az árazásban két jelentős faktor mindig mutatkozik.


A részvény árát a tranzakció sikeres végbemenetelének bizonytalansága, valamint a felvásárlásig hátralévő idő határozza meg. Egyszerűen úgy lehet ezt elképzelni, mintha valaki ma azt mondaná az eladónak, hogy a jelenleg 50 dollárt érő részvényt 1 év múlva megveszi tőle 100 dollárért. Ilyenkor az eladó azt mérlegeli, hogy 1 év alatt mennyi biztos hozamtól esik el a részvény tartásával, illetve mennyire bízik abban, hogy az üzlet tényleg létrejön. Fontos, hogy egy ilyen üzlet számtalan ok miatt meghiúsulhat. Lehet, hogy a vevő önszántából visszalép a tranzakciótól, lehet, hogy az ajánlatot nem fogadja el elég tulajdonos, így nem lesz meg a sikeres tranzakcióhoz szükséges többség, de akár a szabályozószervek is gátolhatják az ilyen tranzakciókat (az utóbbira főleg két jelentős vállalat egyesülésénél van reális kockázat, amennyiben csak a tulajdonlási szerkezet változásáról van szó, akkor ez kevésbé jellemző).



Twitter részvény árának alakulása a felvásárlás bejelentésétől a folyamat lezárultáig. Forrás: BNN Bloomberg


A Twitter esetében amikor Elon Musk megtette a felvásárlási ajánlatát részvényenként 54,20 dolláros áron, a cég részvényeit 45,85 dolláron kereskedték. Ez 18,2 százalékos prémiumot jelent, és mivel a befektetők az ajánlat elfogadására számítottak, a részvény ára a következő napon 48,48 dollárra ugrott. Április 15-én a vállalat igazgatótanácsa egy a felvásárlás ellen védekező stratégiát jelentett be, ami rögtön csökkentette a tőzsdei befektetőknek a felvásárlás sikerességébe vetett hitét. Április 23-án (szombat) az igazgatótanács mégis bejelentette, hogy elfogadja az ajánlatot, így hétfőn már a részvény 51,02 dolláros áron nyitott a tőzsdén. Az ajánlat elfogadása után közvetlenül elért ár hónapokig a maximumot jelentette, mivel április végétől szeptemberig szinte csak negatív hírek érkeztek a tranzakcióról. Musk kifogásolta a Twitter fellépését a platformon eluralkodó „spam/fake profilok” ellen, és később a tranzakciótól való visszalépési szándékát is bejelentette, ami a részvényárat egészen 32,65 dollárig lökte vissza. Hosszas, a nyilvánosság előtt zajló vita után – mely ironikus módon gyakran a Twitteren történt - Musk október 3-án bejelentette, hogy mégis megvásárolja az eredeti feltételek mellett a céget, ami a részvényárat azonnal 52 dollárig emelte. Innen már lassan közeledett a részvényár az 54,20 dolláros felvásárlási árig, majd október 27-én a tranzakció végbement, és a részvények utolsó felvásárlás előtti publikus ára 53,7 dollár volt.


Ebből az esetből jól látszik, hogy az éppen aktuális hírek nagyon komolyan tudják befolyásolni egy olyan részvény árát is, amire már elfogadták a felvásárlási árat, mert számtalan ponton meghiúsulhat egy ilyen tranzakció. Vannak olyan befektetők, akik szinte kizárólag ilyen vállalati felvásárlások alatt álló cégek részvényeinek kereskedésére szakosodtak, és a konkrét ügylet kellő ismeretével látható, hogy kisbefektetőként is egyértelműen lehet pénzt keresni az ilyen tranzakciókon.


Egyed Balázs


A jelen cikkben leírt információk, elemzések a szerző magánvéleményét tükrözik, ezért a cikkben leírtak nem valósítanak meg a 2007. évi CXXXVIII. törvény (a továbbiakban: Bszt.) 4. § (2). bek 8. pontja szerinti befektetési elemzést és a 9. pont szerinti befektetési tanácsadást.


תגובות


bottom of page